民生证券：重要的是地产周期

要点

地产销售高频数据显示，2-3月份需求错峰表达之后，4月以来新房和二手房销售量均走弱，百城住宅价格指数走势有所承压。

后续是否有强力救市政策，效果如何？市场充满分歧。甚至当前中国地产下行是否足够冲击宏观经济及资产定价，之前市场也尚未形成一致共识。

民生宏观团队持续追踪地产，去年至今，我们推出约20篇地产相关专题研究。

我们深刻认识到地产的重要性，不仅因为地产产业链长，较大程度影响中国GDP；更因为地产决定今年国内资产负债表能否企稳，进而影响资产定价。

地产如何影响今年资产定价，我们一直秉持如下观点。

2023年是复苏还是衰退，是强复苏还是弱复苏，本质上取决于地产量价表现。

第一，若今年地产销售量价较去年改善，则全年或将迎来弱复苏，流动性驱动将成为今年资产定价的主要逻辑。

今年2-4月上旬，地产销售不错，实体数据偏弱，资本市场定价弱复苏。

第二，若今年地产销售量价持平甚至弱于去年，则资产负债表脆弱性提高，今年资产定价或将演绎避险模式。

今年4月中下旬地产降温，5月末部分城市地产销售甚至弱于去年，市场定价风险偏好收缩。

第三，若今年地产销售量强力反弹，则资产定价将强复苏。至今这一逻辑暂未兑现。

地产之于经济，乃至2023年资产定价的意义非常大。一如我们之前强调，当前处于经济周期处于哪个阶段，关键是看地产状态。

对地产的当下现实和未来或有政策，我们给出四点判断。

第一，地产对当前中国而言重要性不言而喻。

地产对经济的重要性可以从四个维度进行评估——实际增长、金融稳定、广义财政、就业吸纳。若地产持续过快下行或在上述四个维度给经济带来压力。

第二，当下中国地产尚未进入过剩时代，或迎来大分化时代。

我们测算得到中国户均房地产1套，户均商品房约0.6套。对标海外成熟市场1.1套户比，中国目前地产尚不能判定为总量供给过剩。（具体测算可参考2023年5月15日发布的《中国户均几套房？》）

相较过去二十年黄金发展期，当时主要矛盾体现为总量供给不足，未来中国地产将迎来大分化时代，核心矛盾是高质量、改善型、核心城市圈地产供给不足。

第三，本轮地产下行，问题源头不是地产的金融杠杆过高。

参考我们5月初的调研反馈，今年4月以来地产量价降温，压力并非缘起金融杠杆，而是居民收入预期下降，这一点非常不同于海外地产泡沫破裂的经验。这也间接论证了如下事实，目前中国地产的金融属性并不高。

第四，如果未来或有需求端政策放松，有效空间还是在高能级城市。

去年4月以来二三线城市持续松绑地产需求，放开限售、限购和限贷。目前低能级城市地产需求端政策已经应出尽出。未来高能级城市需求政策能否放开，效果如何，有待观察。

风险提示

内需扩张政策不及预期；海外衰退超预期。

注：本文来自民生证券于2023年6月7日发布的《重要的是地产周期》；报告分析师：周君芝

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