财政预算预期强，现实主要看什么？

市场展望：财政预算预期强，现实主要看什么？

结论：预期总量强，高于2022年。一般预算支出和政府性基金支出构成的广义财政支出同比增长5.9%，相比2022年实际支出的3.1%增长达到2.8%。其中一般财政预算支出同比增长5.6%，政府性基金支出同比增长6.7%。

结构上看，第一本账最大动力是税收，赤字率明升暗降。税收收入是2023年一般公共预算收入的主要增长点，有望达到18万亿元，同比提升8.03%。赤字率3%明升暗降，中央5100亿增量赤字，对应中央转移支付为地方债务风险减压。第二本帐卖地收入暗示零增长，专项债前倾发行略弱于去年同期，发行主体向经济大省倾斜。

目前现实看，地产修复较弱，民生类支出有望持续升温。公共财政收入端地产相关税承压，支出端民生类支出强、基建有所升温。政府性基金收入降幅扩大，主要系卖地收入减少，支出端降幅收窄，主要系专项债前倾发行。

展望看，未来通胀率较低，地产看企稳。从历史均值来看，3月和4月CPI环比为负的可能性较大，如果按历史环比计算，则今年5月CPI同比即有可能为0%甚至转负，我国通胀率全年达到2.8%的难度较大；春节以来30大中城市商品房销售环比持续改善，但土地成交面积大幅回落，房地产面临从销售传递到投资的困难，今年财政对地产看企稳，目前复苏较弱。

十四届全国人大一次会议表决通过了关于2022年中央和地方预算执行情况与2023年中央和地方预算的决议。1-2月财政收入累计同比-1.2%，去年累计同比0.6%；财政支出同比7%，12月累计同比6.1%；政府性基金收入累计同比-24%，去年累计同比-20.6%；政府性基金支出累计同比-11%，去年累计同比-2.5%。

我国政府体系包括一般公共预算、政府性基金预算、国有资本经营预算和社会保险基金预算，2023年财政“四本账”共安排49万亿支出与41万亿收入，第三本账规模较小，第四本账相对独立，我们主要关注前两本账。

（一）第一本账：增量主要在税收，赤字率明升暗降

一般公共预算支出27.5万亿，增长5.6%，增量主要来自税收脉冲和赤字增长。一般公共预算支出由一般公共预算收入21.73万亿、赤字3.88万亿和调入资金及使用结转结余1.9万亿构成。

税收收入是2023年一般公共预算收入的主要增长点，有望达到18万亿元，同比提升8.03%。由于税收收入=名义GDP×宏观税负率，我们通过2023年GDP与宏观税负率测算2023年税收收入。根据两会审议政府工作报告提出2023年预算全国财政赤字38800亿元与赤字率按照3%安排，由于名义GDP=赤字规模/赤字率，2023年名义GDP大概为129.3万亿元。2017年以来，我国宏观税负率从17.4％下降到了2022年的13.8％，其中2022年更是出台大规模留抵退税政策使得宏观税负率下降1.3%。展望2023年，减税降费力度大概率有所下降，预计宏观税负率在2022年基数上有小幅回升，即14％左右。综合GDP和宏观税负率预测，2023年税收收入有望达到18万亿元，同比提升8.03%。按照假设来看，名义GDP增速约6.8%。根据政府工作报告2023年实际GDP5%的增速目标，需要通胀率能够达到2.8%，但1-2月CPI数据弱于预期，节奏方面后续较难抬升，全年达到2.8%的难度较大。

赤字率3%明升实降，中央5100亿增量赤字，对应中央转移支付为地方债务风险减压。从赤字总量上看，2022年特定金融机构和专营机构累计上缴税费1.65万亿元，计入一次性上缴后达4.15%，因此赤字率明升实降。从赤字结构上看，地方财政赤字零增长的同时5100亿元的增量赤字都在中央，对应的看中央对地方转移支付明降实升，剔除一次性专项转移支付后增长7.9%，同比上升1.1%，为地方债务风险减压。

（二）第二本账：地产看企稳，专项债前倾但弱于前期

今年全国政府性基金支出11.79万亿，增长6.7%，政府性基金收支联动，预算执行偏离度大。相对4万亿的专项债的前倾发力，7万亿的卖地收入暗示零增长。

卖地收入暗示零增长，地产今年看企稳。对于卖地收入，一般会贡献政府性基金预算收入的90%以上，2023年预算安排预算收入整体增长约0.4%。从地产周期来看，地产投资已经进入下行通道，当前成交量走弱，地产企业资产负债表健康程度面临考验，房地产投资难有大幅改善，因此今年财政对地产看企稳。预算增长0.4%能否达到还需要高频数据的验证。

专项债前倾发行略弱于去年同期，结构上向经济大省倾斜。专项债的前倾发行强度略弱于去年同期，但发展弹性大。2023年1-2月新增专项债发行计划达到0.83万亿，占比全年发行限额的21.76%，相比之下去年同期0.87万亿，占比去年发行限额的24.04%。从结构上看更倾斜经济大省，经济发展优的城市项目建设能力更强。

通胀增速与地产投资具有不确定性。整体来看，2023年中央和地方预算总量强，但名义GDP中的通胀率和地产企稳存在变数。通胀目前低于预期，名义GDP的增长能否达到目标值得关注；地产能不能企稳主要看卖地收入能否改善与地产相关税的边际改善。

（三）目前财政情况及展望

公共财政：收入端来看，1-2月公共财政收入开局平稳，与经济相匹配。地产相关税承压，显示地产虽有所恢复，但仍旧弱于预期。支出端来看，1-2月公共财政支出前倾发力，增速达到7%，环比提升4%。结构上看，疫后民生类支出强，基建有所升温。

政府性基金：收入端来看，1-2月政府性基金收入降幅扩大至-24%，环比减少6.8%，主要受制于卖地收入降幅扩大至-29%，环比减少9.7%，为2022年7月以来单月最低，显示地产恢复较弱。支出端来看，1-2月政府性基金支出降幅收窄至-11%，环比提升24.6%，得益于23Q1专项债前倾发行。

从高频数据看，中国2月CPI同比上涨1.0%，前值2.1%。当前全球经济处于下行周期，生产资料价格难有大幅上涨，PPI通缩已经开始向CPI传导。从历史均值来看，3月和4月CPI环比为负的可能性较大，如果按历史环比计算，则今年5月CPI同比即有可能为0%甚至转负，通缩压力显现，我国通胀率全年达到2.8%的难度较大；春节以来30大中城市商品房销售环比持续改善，但新房销售环比转负，二手房增速也明显放缓，土地成交面积大幅回落，房地产面临从销售传递到投资的困难。因此从高频数据交叉验证看，目前地产复苏较弱。

对债市而言，2023年经济会迎来复苏，但逆周期调节的刺激不强。根据2022年中国财政政策执行情况报告对财政政策的展望，增强财政宏观调控效能，突出做好稳增长工作，推动经济运行整体好转。债市面临的主要矛盾在于经济基本面的恢复程度，2023年经济增长目标和对地产的修复程度预期较高，从高频数据看经济复苏对应数据的反弹幅度较弱，显示出强预期与弱现实。目前利率处于高位，叠加海外危机影响，我国宏观经济增速放缓，债市利率有望趋势性下行，对债市偏友好。接下来需要重点关注后续的3月经济数据及地产的修复情况。

（来源：华创证券）

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