​上海交通大学上海高级金融学院（SAIF）教授邱慈观：三维投资面临三大挑战 且已有非常多的突破和进展

2022年7月16日-7月17日，由中国人民大学重阳金融研究院（人大重阳）主办，中国人民大学全球治理研究中心、中国人民大学中美人文交流研究中心、巨丰金融研究院联合承办，巨丰投顾、北京巨丰金控科技有限公司、一克纳米（新经济学家）、GF60（绿色金融60人论坛）协办的宏观形势论坛（2022年夏季年会）在京举行。本次论坛的主题是“变局·重塑·发展——中国与世界”。

上海交通大学上海高级金融学院（SAIF）教授、可持续金融学科发展专项基金学术主任邱慈观出席并演讲。

邱慈观表示，传统的投资是在两维空间下进行，投资人关切的是投资带来的风险和回报，但是忽略了投资对于人以及生态环境的影响。但是我们的三维投资这里面有一般俗称的ESG投资，它基本的特质是不一样的，这种投资方式从1970年代开始发展，在它发展的前面40年里面它其实是非常小众的一种投资方式，但是最近十年它变成全世界的一个主流的投资方式，这种绿色的投资方式它是三维空间下的投资，我们不但有风险和回报，而且投资人非常关切投资带来的ESG的影响力。所以投资在这个过程之中虽然从两维变成三维，只增加了一维，但是它面临的挑战非常多。

三维投资面临三大挑战：

第一个挑战是理念门槛的挑战。三维投资是由价值观驱动、知识导向，所以在这个过程之中我们必须要去发掘投资人的偏好，帮助投资人从两个维度转型到三个维度。

第二个挑战是三维投资下面回报或者经过风险调整的回报率和ESG影响力之间的关系到底是什么。因为传统的投资我们只看回报和风险之间的关系，现在增加了一维，我们要去了解经过风险调整的回报和ESG影响力之间的关系到底是什么。经过学者大量的研究我们显示在ESG投资下面基本上我们的研究并不支持ESGα，ESG超额回报的存在。同时我们发现就像刚才张教授所讲的投资人有非财务性的动机存在，然后投资人还会愿意在回报和ESG影响力之间做一些权衡和折让，所以当我们看到所有的这些现象的时候，我们就觉得这里面传统的投资理论不够用了，新的投资理论亟待开发。

第三个挑战，是ESG数据的挑战，这个数据有三大困难点。1、我们真正要的数据是ESG影响力的数据，但是在我们看到这个数据的因果关系里面，实际上从企业有一个行动，也就是我们在画面上看到的企业有一个input，希望建立一个减碳的政策或者是培养员工的政策，这是它的行动。最后会有推动一系列的事情发生，会有output产生，也会有结果outcome产生，但是这些都不是我们要的数据，我们真正要的是impact的数据，ESG影响的数据。这种数据非常难取得，因为这里面因果关系我们有一条又一条的下来，我们怎么样能够确保我们真正要到的数据是真正这个因果链最终的结果。还有就是我们取到的数据其实它的单位是不统一的，二氧化碳是用吨来计算，员工培养是用生产力的增加百分比来计算，我们创造的就业岗位是用创造了多少就业岗位来算，所以怎么把吨、百分比、就业岗位的数加总在一起，这里面就涉及到单位怎么样统一，我们最希望的理想的情况是它们全部都能够货币计量，所以这里面我们从两维投资变成三维投资，虽然维度增加了一维，但是它的挑战增加了非常多。

庆幸的是最近这五六年，面对三维投资的三大挑战，我们也看到了非常多的突破和进展。

第一个方面是重建会计框架。重建三个维度的会计框架，这个工作已经由哈佛大学管理学院里面的会计学的教授整体的团队在G7的推动下面建立了这个叫做“影响力加权报表”的一种会计方式，它是能够成功地把企业运营和产品为所有利益相关方创造或者是破坏的价值纳入财务报表，这种方式能够让企业运营和产品它的价值完全地被反映出来，而且这种会计框架的重建同时解决了刚才我和各位分享的一些问题，包括我们传统财务报表是股东为中心视角看问题，而且传统的财务报表里面我们基本上没有办法显现出来我们刚讲的企业他的行动产生的影响力的因果关系。还有就是我们如果是用ESG评级的话，ESG评级涉及到度量单位不统一的问题，但是我们影响力加权报表能够成功地解决这个问题，把所有的计量单位换成货币计量，如果我们把所有的单位都换成货币计量的话，我们就能够非常的成功，把ESG影响力用货币价值表现出来，它能够成功地和财务报表结合在一起。换句话说，财务信息和企业的非财务信息能够做完整的结合，这是第一个最近五年来的进展。

第二个方面是最近五年来的进展是针对投资人ESG品味的开发，如果我们要推动ESG投资，我们必须要了解投资人对ESG的偏好，所以这里涉及到投资人ESG品味的开发。这个工作在最近五六年不管是学者、实践者或者是政府的监管单位都推动了非常多，学者在这边是透过学术研究去发掘投资人的ESG偏好，包括在投资以前投资人就愿意自动对ESG投资做折让的那个幅度是多少，用这个方式我们希望能够更完整地去诠释ESGα以及资金额外性这些概念。实践者也做了非常多，换句话说在财富管理以及资产管理这个领域，我们发现实践者已经逐渐的把第三个维度加入了KYC，就是认识你的客户的问卷，去做金融产品合适性的评估，这个我们看到不管是美国的摩根士丹利或者是欧盟的Schroder他们都已经成功推出这些问卷。

第三方面是针对理论的进展，换句话说刚才和各位分享传统的理论主要由一般所谓叫做现代投资组合理论来代表，现代投资组合理论大概从1950年代发展到1980年代已经完全发展的非常完美，这个理论里面所有的大师都得了诺奖，但是这个理论基本上做的假设是投资人只关心投资的风险和回报，所以基本上并没有把第三个维度纳入。但是我们很庆幸地看到最近几年我们学者是把第三个维度成就地纳入到传统的投资组合模型里面，用来解释投资人的行为。这方面学术研究事实上最近几年都已经进了金融学的三大顶级期刊，就像我现在和各位分享的这个页面的这一篇《ESG调整的现代投资组合理论》，就是进了三大顶级期刊里面的JFE，学者做了非常多的工作。

最后一个方面是我们实践者在监管单位的push之下，我们逐渐的把第三维度的信息纳入投资报告，所以譬如我为各位介绍的水资源的基金，他自己表示他针对的是四个联合国的可持续发展目标，所以它是一个目标导向的ESG投资，也就是完全符合我们绿色投资的界定，是一个目标导向的公募基金。既然是目标导向的公募基金，投资人把钱投资到这个基金里面来，我们这个基金必须要对投资人定期的去披露一下这些投资人的基金是不是有成功的被导入了这些联合国的可持续发展目标，以至于把这些目标都进行了推动。所以现在很多的欧盟的基金已经把第三维度的信息纳入了投资报告，这个是最近几年来我们很明显看到三维投资下面的一个进展，也是今天和各位分享的第四方面的进展。

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