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海外观察:人民币破“7”言犹在耳 现在还那么坚定吗?

2017-02-17 19:03
导读新年新变化,人民币兑美元即期在跨年之后并未出现此前市场预期的持续单边下跌,内外部共同作用化解了部分贬值预期。路透社分析报道称,虽然年度角度看,人民币仍有跌破“7”元关口,但环境允许情况下,监管层...

新年新变化,人民币兑美元即期在跨年之后并未出现此前市场预期的持续单边下跌,内外部共同作用化解了部分贬值预期。路透社分析报道称,虽然年度角度看,人民币仍有跌破“7”元关口,但环境允许情况下,监管层也在努力为后续的调整提供转圜空间,料年度跌幅较去年明显收窄。

虽然2月开始美元指数探底99.2后展开反弹,但人民币兑美元并没有跟随调整,本周甚至出现了和美指同涨的“反常”走势,市场供求明显偏向结汇方向,这是否有政策引导意图还未可知,但最起码此前对人民币单边贬值的投机押注已明显减少。

当然贬值预期分化和监管层采取的动作有直接的关系,新年伊始监管层强化换汇用汇的真实性审查,包括个人每人每年5万美元无理由换汇额度的使用,这就从源头上将那些准备投机人民币贬值以期获得收益的部分投机头寸挡在市场之外,这又不影响企业和个人的实际用汇需求,因此实际管制效果也比较明显。

在实操层面,为了挤出离岸空头势力,监管层在年初时大幅收紧离岸人民币流动性,导致离岸人民币拆借利率大幅飙升,离岸CNH反弹幅度超过在岸即期汇价,导致两地汇价价差持续倒挂,这使得那些内购外结的投机操作成本快速上升。

虽然春节以后离岸人民币流动性基本恢复正常,但经历一轮挤压使得人民币空头大幅减少,加上监管层强化审查,套汇操作路径基本被堵死,因此估计这种汇差倒挂的现象可能会继续一段时间。

还有一个不得不提的是,跨年之后美元走势不再强势,这给了人民币喘息机会;美指能回调,一方面是去年底美联储才加息,短期内并不具备再度加息条件,另外市场逐渐从“特朗普狂热”中清醒过来。

美国总统特朗普的经济政策仍是最大的不确定性,特朗普不少前后矛盾的表态让市场疑惑重生,因此可以预计短期内美元指数难以再现强势上行走势,这对人民币汇率而言,来自外部的压力并不大。

这从人民币衍生品市场的走势可以获得佐证,周四离岸人民币一年期的平价期权隐含波动率报6.65/6.9%,较去年12月中旬的高点回落超两成,并创下逾三个月新低;一月期的期权隐含波动率自1月初的高点回落近五成至4.09%附近;在岸人民币期权隐含波动率亦出现明显调整,表明市场对人民币贬值的押注继续退潮。

还有离岸长端掉期点近期持续回落,本周一度下破2,000点关口,较1月初的3,710点高位回落近五成,一方面得益于短端掉期点回落,另一方面也反映出市场对美元长线需求的消退。

如若市场对人民币贬值的押注上升,要么离岸CNH价格低于在岸,也就不存在当前倒挂的状况,这会导致内购外结操作再度出现,同时也会提升离岸的期权隐含波动率。如果这种预期到达某个临界值,可能会招致监管层再度收紧离岸人民币流动性,导致拆借利率飙升并挤压空头的状况再次出现。

对于在岸掉期而言,也走出了和去年完全不一样的走势,因监管层在春节前后明确向市场传递出货币政策中性偏紧信号,推高了美元/人民币掉期曲线;银行间资金利率上行,对内不仅可以挤压金融市场泡沫,实现去金融杠杆和防范系统性风险,也可以缩减中美利差,提振中国资产吸引力,间接地也会起到稳定汇率的作用。

破7或在下半年

虽说短期内人民币贬值压力明显缓解,但若从略长时间去观察,人民币贬值预期没有明显扭转,因此年内破“7”的概率仍大,时间点应该落在下半年,大概率还会走出前高后低走势。

从外部角度看,不管特朗普经济政策如何,大方向仍将是“美国利益优先”,加上美国经济表现明显好于其他经济体,美联储一年两次左右的加息,美元利率上升提振美元资产吸引力,资金流入更提振美元人气,若美指在充分调整之后再创新高,人民币很难独善其身。根据芝加哥商业交易所(CME)的FedWatch工具,联邦基金利率期货走势暗示,3月升息的可能性为18%,低于周三时的31%。但5月加息概率已近50%,而6月加息的预期已升近70%,配合近期美联储主席叶伦的讲话,一旦市场预期更为明确,美指料重拾升势。

美国处于加息周期中,中美利差若持续偏低,也会影响人民币资产的吸引力,目前中美10年期国债收益率差不足100个BP,因此兼顾到人民币贬值压力和资本外流压力,也要求未来中国的货币政策操作转向中性偏紧。

从内部角度看,中国经济仍面临一定的下行压力,而居民资产全球化配置需求仍存,企业结汇意愿仍低于持汇意愿,这些都会从结售汇角度对人民币带来下行压力。

总之,在人民币贬值预期没有扭转前,估计监管层对购汇端的真实性审查将持续,同时会继续监控市场上的离在岸市场供求,确保基本稳定,并等待中国经济逐渐企稳,或者强势美元周期终结。

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